Archiv für die Kategorie: Investmentfonds

DWS lag bei der Bewertung in allen 15 für sie relevanten PRI-Modulen über dem Median

 

Im jährlichen PRI-Rating für das Berichtsjahr 2020 hat die DWS Gruppe in den 15 für sie relevanten PRI-Bewertungsmodulen in 7 Modulen 4 von 5 und in 8 Modulen 5 von 5 Sterne erhalten (0 bis 5/je höher, desto besser). Die von den Vereinten Nationen unterstützten Principles for Responsible Investment (PRI) sind ein wichtiger Standard für die DWS und bilden die Grundlage für unseren ESG-Investitionsprozess. Prinzip 6 verpflichtet Teilnehmer des Ratings zu Transparenz und zur Berichterstattung über unsere Aktivitäten und Fortschritte bei der Umsetzung der Prinzipien. Die DWS gehörte 2008 mit zu den frühen Unterzeichnern der PRI.

“Die DWS hat im Einklang mit den Anforderungen der PRI ihre ESG-Strategie, -Prozesse und -Produkte kontinuierlich weiterentwickelt und verfeinert. Diese haben sich somit im Laufe der Zeit mit neuen Standards und regulatorischen Anforderungen immer wieder verändert und werden auch in Zukunft weiter angepasst werden”, sagt Petra Pflaum, Chief Investment Officer für Responsible Investments bei der DWS.

Der PRI Assessment Report 2021 bezieht sich auf das Kalenderjahr 2020. Er repräsentiert somit die Aktivitäten der DWS Gruppe im Jahr 2020, welche im Mai 2021 an die PRI übermittelt wurden. Die PRI hat ihre Bewertungsmethodik ab 2021 komplett geändert. Dadurch lässt sich der aktuelle Ergebnisbericht nicht mit früheren Berichten vergleichen. Diese Umstellung hat auch dazu geführt, dass die PRI keine Bewertung für das Kalenderjahr 2021 vorgenommen hat. Die DWS veröffentlicht den PRI Assessment Report 2021 gemäß den PRI-Veröffentlichungsrichtlinien.

Der PRI Assessment Report 2021 und auch den PRI Public Transparency Report für die DWS (beide Dokumente nur auf Englisch verfügbar) sind auf der DWS Website veröffentlicht.

 

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Die britische Regierung hat gerade sehr deutlich gezeigt, wohin schlechte Entscheidungen führen.

 

Nach der Ankündigung von Steuersenkungen auf Pump musste die Notenbank stützend eingreifen, um noch Schlimmeres zu verhindern. „Der Kampf gegen die Inflation blieb dabei auf der Strecke“, sagt Mathias Beil, Leiter Private Banking der Sutor Bank. „Die Bank of England hat gesehen, dass sie sich zwischen der Inflationsbekämpfung und der Beruhigung der Finanzmärkte entscheiden muss.“  Diese Erkenntnis kostete die Notenbank Reputation, einen Finanzminister seinen Job und Anleger viel Geld.

„Das Zurückrudern der Regierung ist insofern eine gute Nachricht, als dass andere Notenbanken angesichts des britischen Desasters nicht auf die Idee kommen werden, es der Bank of England gleichzutun“, so Beil. Es besteht ein Zielkonflikt zwischen der Bekämpfung der Inflation und dem Wunsch, den Finanzmärkten einen ewigen Frühling zu bescheren. „Dieser Konflikt ist nicht mit den Mitteln der Notenbanken aufzulösen“, sagt Beil. „Insofern werden die Märkte noch lange sehr volatil bleiben.“

Die Konzentration auf die Bekämpfung der Inflation drückt die Kurse genauso ins Minus wie die Angst vor einer aus zu hohen Zinsen folgenden Rezession. Die hektischen Politikwechsel der britischen Regierung zeigen, dass die Lage als ernst eingeschätzt wurde. „Die neue britische Premierministerin Liz Truss hatte versucht, auf Biegen und Brechen eine wirtschaftspolitische Agenda durchzudrücken, die schlichtweg nicht in diese Zeit passen konnte“, sagt Beil. „Zu anderen Zeiten hätten die Märkte das gefeiert.“

Steuersenkungen auf Pump keine Problemlösung

Hier dagegen erkannten die Märkte sehr schnell, dass Steuersenkungen auf Pump gepaart mit einem großzügig bemessenen Energiepreisdeckel für die Briten keine seriöse Antwort auf die Probleme darstellten. Anleihen wie Aktien gerieten unter Verkaufsdruck, die Kurse brachen ein. „Damit war das Gegenteil dessen erreicht worden, was sich die Regierung gewünscht hatte“, so Beil.

Gleichzeitig wurde klar, dass die Bank of England kaum noch über die Werkzeuge verfügt, die Märkte zu beruhigen. Denn anders als in den Krisen der vergangenen Jahrzehnte gab es keine Chance auf ein „Whatever it takes“, den Einsatz unbegrenzter Mittel. „Die Kluft zwischen den großen Zielen ist zu groß“, sagt Beil. „Die britische Notenbank ist jetzt beschädigt.“ Und damit wächst die Gefahr, dass auch andere Notenbanken bei einer Verschärfung der Krisen nicht mehr voll handlungsfähig sind.

„Die Bank of England war die erste Notenbank, die im Zielkonflikt aus Inflationsbekämpfung und Finanzmarktstabilisierung kapitulieren musste“, so Beil. „Wenn die Fed oder die EZB vor der Entscheidung im Zielkonflikt stehen, wird es wesentlich schwieriger.“ Für die Märkte bedeutet das eine wahrscheinliche weitere Zunahme der Volatilität. „Anleger sollten sich insofern krisenfester aufstellen“, so Beil.

Über die Sutor Bank

Die Hamburger Sutor Bank, gegründet 1921, bietet mit ihrer Vermögensverwaltung für alle den unkomplizierten Einstieg in den Kapitalmarkt, leistet individuelle Vermögensberatung und managt zahlreiche Stiftungen. Für Finanzdienstleister entwickelt die Sutor Bank Finanzprodukte und übernimmt das technische und administrative Depotmanagement.

 

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Zwei Wochen lang wollte die Bank of England (BoE) auf Inflationsbekämpfung verzichten, um dafür die Finanzmärkte wieder ins Gleichgewicht zu bringen.

 

„Nach Ablauf der Frist zeigt sich, dass keines der beiden Ziele erreicht wurde“, sagt Benjamin Bente, Geschäftsführer der Vates Invest GmbH. „Stattdessen sitzt die BoE jetzt mit stumpfen Waffen und gebundenen Händen noch tiefer im Problemberg.“ Woraus sich eine weitere Eskalation der Krisen nicht nur in England ergeben könnte.

Die Bank of England hat gerade ihr erst vor zwei Wochen als temporär und limitiert bezeichnetes Ankaufprogramm für britische Anleihen verlängert und erweitert. „Es war absehbar, dass sich die Probleme an den Finanzmärkten nicht in so kurzer Zeit beheben lassen“, sagt Bente. „Das Eingeständnis des Scheiterns ist aber für eine Notenbank schon dramatisch.“ Der Zielkonflikt zwischen Inflationsbekämpfung und Stabilisierung der Finanzmärkte lässt sich nicht mehr einfach auflösen.

In allen Krisen der vergangenen 20 Jahre stand den Notenbanken immer ein reich bestückter Werkzeugkasten zur Verfügung. „Sie mussten sich nur entscheiden, wie sie vorgehen wollten, und es dann mit aller Kraft umsetzen“, so Bente. „Diese volle Konzentration auf die Bekämpfung eines Übels ist jetzt aber nicht mehr möglich.“ Bislang standen den Notenbanken unbegrenzte Mittel zur Verfügung. „Whatever it takes war die Devise und das hat auch an den Märkten gefruchtet“, sagt Bente. „Die Bank of England zeigt, dass der Spagat zu groß geworden ist.“

Mit vollem Einsatz hätte die Bank of England vielleicht die Finanzmärkte beruhigen können. „In der Finanzkrise hat es sechs Monate gedauert, bis die geballte Kraft der Notenbanken die Märkte wieder beruhigt hatte“, so Bente. „In der Corona-Krise dauerte es sogar nur einen Monat, bis das Tief gesehen wurde.“ Die zwei Wochen der BoE wären aber ein einsamer Rekord gewesen, zumal das Programm aufgrund der hohen Inflation nur zaghaft umgesetzt wurde – und ist deshalb jetzt auch krachend gescheitert.

„Dieses Scheitern ist ein Hinweis darauf, dass künftige Krisen sogar alles in den Schatten stellen könnten, was in den vergangenen 20 Jahren an Krisen aufkam“, sagt Bente. „Denn die Bank of England ist zwar die erste, aber möglicherweise nicht die letzte Notenbank, die vor dem Zielkonflikt aus Inflationsbekämpfung und Finanzmarktstabilisierung kapitulieren muss.“ Bis jetzt gibt es nur ein Problem, das auf Großbritannien begrenzt ist. „Wenn aber die Fed oder die EZB eines Tages vor der Entscheidung im Zielkonflikt stehen, wird es wesentlich schwieriger, die Krisen viel schlimmer“, sagt Bente. „Denn auch hier sind die Werkzeuge stumpf, da sie nicht mit unlimitierter Größe aufgrund der drohenden Inflationsgefahr zum Einsatz gebracht werden können.“

„Auch wenn die Krise derzeit noch weniger bedrohlich erscheint, sie hat ein wesentlich stärkeres Eskalationspotenzial“, sagt Bente. „Jeder Schritt in Richtung Finanzmarktstabilisierung weitet die Inflation aus und umgekehrt.“ Der notwendige unlimitierte Einsatz ist in dieser Phase struktureller Inflation nicht mehr zu leisten.

 

Über die Vates Invest GmbH

Die Vates Invest GmbH, gegründet 2011, ist eine inhabergeführte Asset-Management-Boutique. Die Erfahrung zweier tiefer Aktienbärenmärkte (2001 und 2008) war prägend für die Philosophie von Vates. Das Spezialgebiet sind börsentägliche quantitative Analysen des monetären, konjunkturellen und sentimenttechnischen Umfelds. Seit 2014 verkörpert der Vates Parade Fonds die Portfoliomanagementstrategie von Vates Invest. Kernziel ist es, langfristig positive Rendite zu erzielen und zugleich die Anleger vor großen Verlusten in Bärenmärkten zu schützen.

 

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Vates Invest GmbH, Bürgermeister-Mahr-Straße 18, 63179 Obertshausen, Tel: 06104 9872072, www.vates-invest.de

Von Paul O’Connor, Head of Multi-Asset bei Janus Henderson Investors

 

 

• Ende des dritten Quartals verzeichneten die wichtigsten Indizes weltweit zweistellige Verluste in den meisten Aktienkategorien, Unternehmens- und Staatsanleihen.
• Ein Inflationsrückgang dürfte den Druck auf Zentralbanken, Zinssätze und Finanzmärkte etwas verringern. Sollte die Kerninflation jedoch länger hoch bleiben, könnten die Bärenmärkte für Aktien und Anleihen noch weiter anhalten.
• Mit dem Erreichen des Zinshöchststandes erwarten wir, dass die Korrelation zwischen Staatsanleihen und Risikoanlagen schwächer wird, sodass erstere ihre Diversifizierungsfunktion in Multi-Asset-Portfolios zurückgewinnen dürften

Obwohl das Jahr 2022 erst zu drei Vierteln vorbei ist, ist schon jetzt klar, dass es ein denkwürdiges Jahr für die globalen Finanzmärkte sein wird. Viele Anleger erleben in diesem Jahr Wirtschafts- und Marktphänomene, die sie in ihrer Laufbahn noch nie erlebt haben: zweistellige Inflationswerte, aggressive Zinserhöhungen in wichtigen Volkswirtschaften und gleichzeitige Bärenmärkte bei Aktien und festverzinslichen Wertpapieren. Zwar wird den Märkten oft nachgesagt, dass sie zu Überreaktionen neigen, doch scheint diese Behauptung in diesem Jahr weniger zutreffend zu sein. Die Marktturbulenzen spiegeln die Schwierigkeiten der Anleger wider, die Auswirkungen außergewöhnlicher Entwicklungen in der realen Welt einzupreisen, wie den Krieg in der Ukraine, die anhaltenden Folgen der Pandemie und die dramatischen Veränderungen in der globalen Geld- und Finanzpolitik.

Kein sicherer Hafen

Anleger konnten sich dieses Jahr bei den gängigen Finanzanlagen nirgends sicher fühlen. Ende des dritten Quartals verzeichnete der Großteil der wichtigsten Indizes der Welt zweistellige Verluste in den meisten Kategorien von Aktien, Unternehmens- und Staatsanleihen. Obwohl einige Rohstoffmärkte immer noch positive Renditen für das Jahr aufweisen, erreichten die meisten von ihnen im zweiten Quartal ihren Höchststand und verzeichnen seither zweistellige Verluste. Die Performance der passiven Multi-Asset-Indizes verdeutlicht die ungewöhnliche Herausforderung, vor der die Anleger 2022 stehen (Abb. 1). Am auffälligsten ist, dass die verschiedenen Benchmarks in diesem Jahr auf US-Dollar-Basis sehr ähnliche Renditen erzielt haben. Ende des dritten Quartals hätte ein US-Investor, der zu 80 % in passive Anleihen und nur zu 20 % in Aktien investiert ist, in diesem Jahr ähnliche Verluste erlitten wie ein Anleger mit der umgekehrten Portfoliostruktur.

Aus Sicht der Finanzmärkte lassen sich die Auswirkungen der wirtschaftlichen und politischen Entwicklungen in diesem Jahr vor allem daran ablesen, wie sie die Zins- und Wachstumserwartungen beeinflusst haben. Die Märkte haben sich schwergetan, da sich die Aussichten an beiden Fronten in diesem Jahr verschlechtert haben. Obwohl in den letzten Monaten erhebliche Fortschritte bei der Neukalibrierung der Erwartungen erzielt wurden, sehen wir noch keine überzeugenden Anzeichen dafür, dass sich der Markt auf höhere Zinsen und ein schwächeres Wachstum eingestellt hat, um zuversichtlich zu sein, dass die Baisse bei Aktien beendet ist.

Drohende Downgrades

Der Konsens über die Wachstumsprognosen zeigt, dass die Industrieländer nun rasch an Schwung verlieren und die Aussichten für das nächste Jahr sind ziemlich düster. Die Prognosen für das reale BIP-Wachstum im Jahr 2023 liegen jetzt bei 0,8 % für die USA, 0,2 % für die Eurozone und -0,2 % für Großbritannien. Diese Prognosen sind keineswegs stabil und wurden in diesem Jahr ständig nach unten korrigiert, da sich die Ökonomen mit den negativen Auswirkungen der Lebenshaltungskosten auf die Verbraucherausgaben auseinandersetzen. Angesichts sinkender Rohstoffpreise in den letzten Monaten und der Einführung verschiedener finanzpolitischer Maßnahmen durch die Regierungen zur Abfederung der steigenden Energiekosten für die Verbraucher ist dieses Thema in den Konsensschätzungen wahrscheinlich bereits berücksichtigt.

Allerdings scheint es unwahrscheinlich, dass die Auswirkungen der steigenden Zinssätze bereits in den Berechnungen berücksichtigt sind. Die Geldpolitik wirkt sich bekanntlich mit „langen und variablen Verzögerungen“ auf die Wirtschaft aus, und der Zinsschock in den großen Volkswirtschaften ist noch lange nicht vorbei. Während die Leitzinsen in der Eurozone, in den USA und in Großbritannien in den Jahren 2020 und 2021 meist nicht weit über 0 % lagen, werden sie nun voraussichtlich im Jahr 2023 einen Höchststand von etwa 2,75 %, 4,5 % bzw. 5,5 % erreichen, da in den nächsten Monaten erhebliche Zinserhöhungen erfolgen werden. Die Ökonomen haben die Auswirkungen der Rohstoffverknappung auf das Wirtschaftswachstum in der ersten Runde vielleicht schon einkalkuliert, werden aber wahrscheinlich in den nächsten Monaten ihre Prognosen weiter nach unten korrigieren, da die Entwicklung im Wohnungsbau und in anderen zinssensiblen Bereichen nachlässt.

Während Ökonomen das ganze Jahr über ihre Wachstumsprognosen gesenkt haben, bleibt noch einiges für Aktienanalysten zu tun.. Die Konsensprognosen für das weltweite Gewinnwachstum bleiben mit 11 % für dieses und 6 % für das nächste Jahr recht optimistisch. Steigende Rohstoffpreise und Inflation mögen die Gewinnentwicklung in einigen Sektoren bisher gestützt haben, aber der kostenbedingte Margendruck und die nachlassende Nachfrage werden in den kommenden Monaten wahrscheinlich stärker belasten. In einer typischen Rezession senken Analysten das Gewinnwachstum in der Regel um mehr als 20 % gegenüber dem Höchststand. In diesem Zyklus haben die Analysten ihre Gewinnschätzungen bisher nur um 6 % gegenüber dem Höchststand nach unten korrigiert. Zwar gibt es vernünftige Argumente dafür, dass die Weltwirtschaft nicht in eine typische Rezession abrutschen wird, doch deuten viele zuverlässige Modelle darauf hin, dass zumindest eine leichte Rezession das zentrale Szenario sein dürfte. Selbst bei dieser Einschätzung erscheinen die Gewinnprognosen der Analysten zu hoch, und große Gewinnkorrekturen scheinen unmittelbar bevorzustehen, sobald die Wirtschaft im vierten Quartal und zu Beginn des nächsten Jahres an Schwung verliert.

Zinserwartungen kurz vor ihrem Höchststand

Bei der Korrektur der Zinserwartungen wurden in diesem Jahr größere Fortschritte erzielt als auf der Wachstumsseite. Nach der diesjährigen aggressiven Zinsanpassung sind wir der Meinung, dass die Zinserwartungen nur noch begrenzt nach oben korrigiert werden können, da die Marktschätzungen für die Höchstzinssätze jetzt auf einem Niveau liegen, dem die Volkswirtschaften wahrscheinlich nicht sehr lange standhalten können. Solange die Kerninflation noch nach oben tendiert, werden die Zentralbanken wahrscheinlich weiterhin nicht signalisieren, dass der Zinszyklus seinen Höhepunkt erreicht hat. Die Märkte werden jedoch voraussichtlich einem Kurswechsel zuvorkommen, sollte das Wachstum wie von uns erwartet in den kommenden Monaten an Schwung verlieren. Während die Zentralbanken im Euroraum, in Großbritannien und in den USA voraussichtlich noch vor Jahresende einige beträchtliche Zinserhöhungen durchsetzen werden, gehen wir davon aus, dass der Höchststand der Leitzinsen in den ersten Monaten des Jahres 2023 erreicht wird und damit nicht viel höher ist als Ende dieses Jahres.

In den vergangenen Monaten haben wir im Multi-Asset-Team die langjährige negative Einschätzung der Duration von Anleihen aufgegeben und halten nun eine neutralere Haltung für angemessen. Obwohl Staatsanleihen in diesem Jahr zusammen mit Risikoanlagen massiv abverkauft wurden, ist dies ein typisches Phänomen, wenn sich der Zinszyklus in einem Aufschwung befindet. Da wir uns dem Höchststand der Zinssätze nähern, erwarten wir, dass sich die Korrelation zwischen Staatsanleihen und Risikoanlagen verringert, sodass erstere ihre Diversifizierungsfunktion in Multi-Asset-Portfolios zurückgewinnen können.

Risikoanlagen geduldig untergewichten

Bei den Risikoaktiva bleiben die Aussichten für das 4. Quartal etwas unklar. Die Aussicht auf einen baldigen Höchststand der Zinserwartungen angesichts des sich rasch verlangsamenden Wachstums ist für Staatsanleihen positiv, für Aktien und Unternehmensanleihen hingegen ist es ein Mix aus guten und schlechten Nachrichten. Die Bewertungen dieser Anlageklassen sind nach der diesjährigen Herabstufung zwar attraktiv, aber unserer Ansicht nach noch nicht günstig genug, um eine erneute Investition zu rechtfertigen. Angesichts der Wachstumsrückgänge, die in den kommenden Monaten weiterhin für Gegenwind bei Risikoanlagen sorgen dürften, bleiben wir bei Risikoanlagen zurückhaltend, wenngleich wir an den hochwertigeren Kreditmärkten derzeit einen vernünftigeren Value sehen. Insgesamt würden wir zwei Voraussetzungen hervorheben, die voraussichtlich erfüllt sein sollten, bevor wir strategisch positiver auf Risikoanlagen blicken können. Erstens müssen wir uns sicher sein, dass die Märkte den Höchststand des Zinszyklus eingepreist haben. Zweitens müssen wir uns sicher sein, dass die Märkte realistischere Wachstumserwartungen einkalkuliert haben. Solange nicht mindestens eine dieser Voraussetzungen erfüllt ist, sollte der Kapitalerhalt im Vordergrund stehen.

Zu Beginn des vierten Quartals betrachten wir die beiden großen Themen des Jahres – die Neubewertung von Wachstum und Zinserwartungen – als unerledigte Aufgaben für die Finanzmärkte. Wir halten die Entwicklung bei letzterem jedoch inzwischen für recht weit fortgeschritten. Daher sind wir weniger besorgt über das Zinsrisiko, als wir es die meiste Zeit des Jahres waren. Wir sind jedoch weiterhin auf der Hut vor den Risiken, die mit einer Wachstumsverlangsamung einhergehen. Die Gesamtinflation hat vermutlich in den wichtigsten Volkswirtschaften bereits ihren Höhepunkt erreicht. Die Entwicklung der Kerninflation, der Inflation im Dienstleistungssektor und des Lohnwachstums könnten jedoch in den kommenden Monaten die wichtigsten Treiber der allgemeinen Risikobereitschaft sein. Ein Inflationsrückgang aufgrund dieser Maßnahmen dürfte die Zentralbanken, die Zinssätze und die Finanzmärkte entlasten. Bleibt die Kerninflation jedoch länger als erwartet bestehen, werden die Bärenmärkte für Aktien und Anleihen wahrscheinlich noch weiter anziehen.

China als Joker

Abgesehen von dieser zyklischen Entwicklung in den großen Volkswirtschaften sehen wir China nach wie vor als potenziellen Joker für die Weltwirtschaft. Die Entwicklungen in China hatten in diesem Jahr keine nennenswerten Auswirkungen auf die Stimmung an den globalen Märkten, da so viele andere wichtige Faktoren eine Rolle spielten. Sie könnten jedoch in den letzten Monaten des Jahres 2022 oder im nächsten Jahr eine stärkere Rolle spielen. Die Konsensprognosen gehen zwar von einer deutlichen Erholung des chinesischen Wachstums im Jahr 2023 aus, da einige der diesjährigen Belastungen nachlassen, doch scheinen diese Prognosen angesichts der Ungewissheit im Zusammenhang mit der sich abzeichnenden Immobilienkorrektur und ihren potenziellen wirtschaftlichen und finanziellen Auswirkungen weniger zuverlässig denn je. Ein entschlossenes politisches Eingreifen dürfte notwendig sein, um diese schwierige Situation zu entschärfen. Die Aussichten für das chinesische Wachstum können sich durch die nächsten Schritte der chinesischen Regierung in diesem Bereich und durch die Null-Covid-Politik erheblich verändern – und zwar so sehr, dass China wieder zu einem wichtigen Stimmungsbarometer auf den globalen Finanzmärkten wird.

 

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Von Jenna Barnard, Co-Head of Strategic Fixed Income und Portfolio Manager bei Janus Henderson Investors

 

 

• Die am weitesten vorlaufenden „Frühindikatoren“ der Konjunkturzyklen zeigen beunruhigendes Bild eines synchronisierten und langen Abschwungs bzw. einer tiefen Rezession weltweit
• Wachstumsrückgänge beenden zyklische Inflationsphasen; daher erreicht die Inflation ihren Höhepunkt in der Regel in einer Rezession
• Infolgedessen ist das Risiko eines geldpolitischen Overkills so hoch wie nie zuvor in unserer Laufbahn

Weit vorlaufende wirtschaftliche Indikatoren haben die Erwartungen einer Verlangsamung des Wirtschaftswachstums im zweiten Halbjahr 2022 in eine lange und tiefe globale Rezession bis mindestens Mitte 2023 verwandelt. Diese Prognose ist eine der düstersten unserer bisherigen Laufbahn.

Alle von uns routinemäßig verfolgten langfristigen Konjunkturindikatoren sind in diesem Jahr auf Werte eingebrochen, die auf eine ungewöhnlich synchron verlaufende globale Rezession hindeuten. Die Aktienmärkte haben dies erkannt und gelten selbst als kurzfristigerer Frühindikator – so sind die US-Aktienmärkte seit 1937 eine der Komponenten der Frühindikatoren des Conference Board. Im Gegensatz dazu konzentrieren sich die Zentralbanken auf eine historisch aggressive Zinserhöhungsrunde und eine quantitative Straffung, da die nachlaufenden Indikatoren wie Inflation und Arbeitslosigkeit noch keine Anzeichen einer Trendwende erkennen lassen.

Konjunktur- und Marktzyklus 101

Wer den Konjunkturzyklus und seine Signale verfolgt, kann die künftige Entwicklung der Volkswirtschaften schon lange vor der tatsächlichen Wende erkennen, und die gleichen Faktoren signalisieren regelmäßig die Wende im Zyklus. Im Gegensatz dazu besteht in der Makroökonomie nach wie vor kein Konsens darüber, was den Konjunkturzyklus antreibt, und Abschwünge werden immer wieder nicht vorhergesehen.

In diesem Artikel wollen wir die Indikatoren des Konjunkturzyklus (weit vorlaufende, vorlaufende, gleichlaufende- und nachlaufende Indikatoren) aufschlüsseln und zeigen, wo wir uns in diesem Wachstumszyklus befinden dürften.

Zu den vorlaufenden Indikatoren, wie sie vom US Conference Board definiert werden, gehören z. B. die Auftragseingänge des Institute for Supply Management (ISM), die Verbraucherstimmung und die durchschnittliche Wochenarbeitszeit im verarbeitenden Gewerbe. Wir sind der Ansicht, dass auch der Frühindikator der Organisation für wirtschaftliche Zusammenarbeit und Entwicklung (OECD) und Umfragen zur Kreditvergabe der Banken in diese Kategorie fallen. Zu den „gleichlaufenden“ Wirtschaftsindikatoren zählen die Industrieproduktion, die Zahl der Beschäftigten außerhalb der Landwirtschaft, das verarbeitende Gewerbe und der Handel, das Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) und die Ertragsrevisionen (die letzten beiden sind unsere Klassifizierung). Schließlich sind Daten wie die Ausfallraten von Unternehmen, Arbeitslosigkeit und Inflation typische „nachlaufende“ Indikatoren.

Im Laufe der Jahre haben wir die makroökonomischen Prozesse des Konjunkturzyklus anhand von vier weit vorlaufenden Indikatoren, sogenannten antizipativen Indikatoren untersucht. Es handelt sich dabei um den realen M1-Wert, den langfristigen Frühindikator des Economic Cycle Research Institute (ECRI), den Immobilienmarkt und die Zinskurve. Diese Indikatoren sind den weit vorlaufenden Indikatoren in der Regel um 9-12 Monate voraus, sind datengesteuert und ändern sich nicht (d. h. sie unterliegen keinen Revisionen). Sie sind nicht nur nützlich, wenn es darum geht, Trendwenden zu erkennen, sondern können auch dabei helfen, einzuschätzen, wie schwer und lang die Abschwünge sein könnten.

Konzentration auf die am weitesten vorlaufenden Indikatoren

1. Reales M1-Wachstum

Betrachtet man das Wachstum der realen M1 – ein wichtiger monetärer Frühindikator für die Wirtschaft, der durchschnittlich sechs bis sieben Monate vor der Trendwende bei den Auftragseingängen des globalen verarbeitenden Gewerbes liegt, so ist die Geschwindigkeit und Intensität des Rückgangs so hoch wie seit den 1970er Jahren nicht mehr. Und diese beiden Ereignisse fanden vor schweren Rezessionen statt.

Nun reagiert die enge Geldmenge empfindlicher auf politische Veränderungen als die breite Geldmenge. Aber auch die Kontraktionsrate der realen weiten Geldmenge ist jetzt stärker als während dieser Episoden.

2. ECRI-Indizes schlagen in die gleiche Kerbe

Das ECRI, das Konjunkturforschung betreibt, erstellt Indizes, die in den USA bis in die 1920er und in Europa bis in die 1960er Jahre zurückreichen. Sein umfassender (22 Länder) „Long Lead Index“ weist auf wirtschaftliche Trendwenden mit einem Vorlauf von 9-12 Monaten hin und vermittelt eine ähnliche Botschaft wie die reale M1 – es gibt keine Anzeichen einer Talsohle im nächsten Jahr. Auch die ECRI-Indizes für die Industrie und den Dienstleistungssektor – ebenfalls mit einem Vorlauf von 9-12 Monaten – zeigen dieselben Schwachstellen, was das Bild in allen Sektoren noch verstärkt.

3. Wohnungswesen – angeblich der Konjunkturzyklus

Der Wohnungsbau ist ein klassischer Frühindikator für den Konjunkturzyklus. Obwohl in normalen Zeiten unbedeutend, ist die Flaute im Wohnungsbau ein entscheidender Bestandteil einer wirtschaftlichen Rezession, wie Edward Leamer in seinem 2007 erschienenen Beitrag „Housing is the Business Cycle“ beschreibt.

In zahlreichen Märkten, darunter in den USA, Kanada, Schweden und Australien, aber auch in China, ist der Beginn eines steilen Abschwungs im Wohnungsbau bereits weit gediehen. Der Stimmungsindex der US-amerikanischen National Association of Home Builders (NAHB) zeigt einen sehr starken, plötzlichen Rückgang, und in Großbritannien ergab eine kürzlich durchgeführte Umfrage, dass die Hauskäuferanfragen den niedrigsten Stand seit 2008 und der Corona-Krise erreicht haben.

Der bevorstehende massive Abschwung zeigt sich auch bei den Wohnungsbeständen, die im Allgemeinen den Konjunkturzyklus bestimmen. Wenn man sie gegen die Arbeitslosigkeit oder die Aktienkurse stellt, zeigen beide eine starke und schnelle Verschiebung.

4. Der längste Indikator auf dem Anleihemarkt – die Zinskurve

Inversionen der Zinskurve sind sowohl ein Symptom als auch eine Ursache für Abschwünge. Die Zinskurve der US-Staatsanleihen invertierte zunächst im März dieses Jahres, hat sich aber inzwischen über alle Bereiche der Kurve wie die „2s 5s“ (die Spanne zwischen den zwei- und fünfjährigen Renditen) und die „2s 10s“ ausgedehnt. Solche Umkehrungen der Zinskurve erschweren die Kreditvergabe sowohl für die Banken, die meist Kredite zu kurzfristigen Zinssätzen aufnehmen und langfristig vergeben, als auch für die Anleiheinvestoren. Wenn die Renditen am kurzen Ende der Kurve recht hoch sind, wie groß ist dann der Anreiz, Anleihen mit längeren Laufzeiten zu vergeben (zu kaufen)? So entsteht eine Rückkopplungsschleife, die die finanziellen Bedingungen weiter verschärft.

Auswirkungen auf die Renditen von Staatsanleihen

Was läuft bei den Renditen von Staatsanleihen schief? In den letzten Jahrzehnten war die Wachstumsentwicklung die treibende Kraft für die Renditen von Staatsanleihen und Risikoanlagen (wenn auch nicht narrensicher). Für Portfoliomanager sind die ISM-Auftragseingänge die wichtigsten Daten, die es zu beachten gilt.

Während der meisten Zeit unserer Laufbahn folgten die Renditen von Staatsanleihen im Großen und Ganzen der Veränderung der Wachstumsdynamik.

Die drei Verwerfungen in den 1970er Jahren waren alle auf einen VPI-Schock zurückzuführen. In den Jahren 1970 und 1981 war der Auslöser für die Abkopplung der Anleiherenditen vom Wachstum eine negative Zahl der Beschäftigten außerhalb der Landwirtschaft (Koinzidenzindikator). Die Situation in den Jahren 1974-75 war anders, da die Anleiherenditen ihren Höchststand erst sehr spät erreichten, nachdem die nachlaufenden Wirtschaftsindikatoren ihren Tiefpunkt erreicht hatten, und es etwa ein Jahr dauerte, bis sie sich schließlich drehten.

Ausblick

Wir halten die Entwicklung für eine der bedrohlichsten in unserer Laufbahn. Das Ausmaß und die Schwere des Einbruchs bei den von uns beobachteten globalen Frühindikatoren hat inzwischen historische Ausmaße angenommen. Bei den vorlaufenden Indikatoren gibt es keine Anzeichen für eine Trendwende, und das Wachstum dürfte frühestens im zweiten Quartal 2023 seinen Tiefpunkt erreichen.

Unser Vorgehen ist zwar nicht narrensicher, aber es gibt auch zahlreiche potenziell negative Katalysatoren für die weltweite Rezession, wie z. B. die anhaltende Energiekrise, der strukturelle Wachstumseinbruch in China (Zahlungsausfälle bei Immobilien) und die Null-Covid-Politik, sowie die panikbedingte aggressive Notenbankpolitik (Zinserhöhungen und quantitative Straffung). Die Märkte sollten ihre Inflationssorgen bald ablegen und sich stattdessen auf das fehlende Wachstum und die rezessiven Aussichten konzentrieren.

 

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Anleger befürchten eine Rezession infolge der straffen Geldpolitik der Zentralbanken, allen voran der Fed.

 

Diese Wachstumsrisiken wirken sich weiter auf die Nachfrage nach Industriemetallen aus. Der Anstieg der Zinssätze und des Dollars drückt die Kurse, insbesondere bei Rohstoffen, sagt Benjamin Louvet, Manager des OFI Financial Investment Energy Strategic Metals Fonds bei OFI Asset Management:

“Zusätzlich zur Zinsentwicklung belastet die Situation in China, dem größten Verbraucher von Metallen weltweit, den Markt. Die chinesische “Null-COVID”-Politik dämpft weiterhin das Wachstum, und gleichzeitig ist der Immobilienmarkt angeschlagen und zeigt kaum Anzeichen einer Erholung. In dieser Situation wird sich die Regierung wahrscheinlich darauf konzentrieren, die Lage zu stabilisieren. Investoren erwarten keine massiven Stützungsmaßnahmen für den Immobiliensektor, da das Ziel ist, den Schuldenabbau voranzutreiben und Projekte fertigzustellen. Auch die “Null-Covid”-Maßnahmen der chinesischen Regierung dürften angesichts des bevorstehenden Winters und der langsam ansteigenden Impfrate der Bevölkerung nur sehr allmählich gelockert werden.

Vor diesem Hintergrund fielen im dritten Quartal die Preise aller Industriemetalle. Aluminium und Kupfer waren mit Rückgängen um 11,6 % und 8,5 % am stärksten betroffen, was auf die enge Verbindung zwischen der Nachfrage und der globalen Wirtschaftstätigkeit zurückzuführen ist. Auch die Short-Positionen in diesen Metallen haben ein historisch hohes Niveau erreicht, da Anleger versuchen, sich gegen Risiken des Wirtschaftsrückgangs abzusichern. Die Preise von Nickel und Zink gaben um 7 % und 6 % nach, während Blei als defensiver Marktwert profitierte.

Die Edelmetalle litten unter dem starken Anstieg der Realzinsen und des Dollars: Gold fiel im dritten Quartal um 8,5 %, Silber um 7,2 % und Platin um 4,3 %. Lediglich Palladium verzeichnete mit 13,4 % ein Kursplus. Das ist vor allem auf die Erholung der Verkäufe im Automobilsektor zurückzuführen, insbesondere in China.

Auch wenn es sich bei den Preisrückgängigen wohl um eine kurzfristige Entwicklung handelt, bleibt der physische Markt nach wie vor angespannt. Die Lagerbestände verharren auf einem historischen Tiefstand, insbesondere bei Industriemetallen. Die ausbleibende Erholung deutet darauf hin, dass der Rückgang der physischen Nachfrage zum gegenwärtigen Zeitpunkt nicht ausreicht, um einen erheblichen Überschuss zu erzeugen. Beispiel Kupfer: Das chinesische Konjunkturprogramm, das seit diesem Frühjahr umgesetzt wird, die Konzentration auf den Infrastruktursektor sowie die Beschleunigung der Energiewende haben im Lande zu einem Nachfrageschub geführt, der den Nachfragerückgang aufgrund der Schwäche des Bausektors mehr als ausgleicht.

Eine nur geringfügige Verbesserung der Wirtschaftslage würde zu Angebotsengpässen führen und die strukturelle Herausforderung der Energiewende wieder zum Vorschein bringen, was einen Wiederanstieg der Preise für strategische Metalle zur Folge hätte. Ein diversifizertes Portfolio ist dann wichtiger den je.”

 

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Ofi Asset Management, Adresse: 22, Rue Vernier, 75017 Paris, Tel: +33 1 40 68 17 17, www.ofi-am.fr