Income-Fondsmanager Eric Bernbaum stellt sich Anlegerfragen: Lehren aus der Vergangenheit zeigen deutliches Erholungspotenzial nach Kursverlusten / Ausschüttungsniveau bleibt stabil
Die ausgeprägten Kursverluste für viele Anlageklassen im März bieten für die Zukunft viel Potenzial. Da es an den Aktienmärkten derzeit aber fast zu schnell wieder aufwärts geht, werden einige Anleger unruhig, wenn sich etwa Mischfonds nicht in der gleichen Geschwindigkeit erholen. Sie sollten bedenken, dass eine Erholung üblicherweise mehr Zeit in Anspruch nimmt, gibt Eric Bernbaum, Co-Portfoliomanager der Income-Strategien bei J.P. Morgan Asset Management zu bedenken: „Während der Finanzkrise haben beispielsweise US-Aktien gemessen am S&P 500 mit 51 Prozent mehr als die Hälfte ihres Werts verloren. Es dauerte gut drei Jahre, genau gesagt 37 Monate, bis sie ihr Vorkrisenniveau wieder erreicht hatten. Bei US-Hochzinsanleihen ging es dagegen deutlich schneller: Die Anleihen verloren in der Krise 33 Prozent und brauchten nur neun Monate, um wieder auf den alten Höchststand zu kommen. Was uns dieser Blick in die Vergangenheit lehrt: Anlageklassen verhalten sich also auch in Erholungsphasen unterschiedlich“, so Bernbaum.
Eine vergleichbare Analyse für den von ihm gemeinsam mit Michael Schoenhaut gemanagten JPMorgan Investment Funds – Global Income Fund zeigt: Seit Auflegung des Fonds im Dezember 2008 gab es bis zur Coronakrise acht Verlustphasen von mehr als fünf Prozent. In all diesen Phasen konnte sich der Global Income Fund nach den Verlusten deutlich erholen. Die Wertentwicklung erreichte 24 Monate nach dem Tiefpunkt in fast allen Fällen sogar einen zweistellig positiven Bereich und konnte damit die Verlustphase ausgleichen. „Auch wenn die Märkte noch weiter volatil bleiben werden, kann die aktuelle Phase für mittel- bis langfristig orientierte Anleger eine gute Einstiegsmöglichkeit sein“, betont Eric Bernbaum und beantwortet weitere aktuelle Anlegerfragen.
Herr Bernbaum, ist es weiterhin sinnvoll, in eine Multi-Asset-Income-Strategie zu investieren?
Eric Bernbaum: Attraktive Erträge sind im aktuellen Niedrigzinsumfeld schwieriger zu finden als je zuvor. Die weltweit eingeführten aggressiven geldpolitischen Lockerungsmaßnahmen haben die Zinsen der traditionellen Renditequellen stark nach unten gedrückt. Multi-Asset-Strategien ermöglichen den Zugang zu diversifizierten Ertragsquellen und damit die Chance auf überlegene risikobereinigte Renditen. Das ist trotz Phasen, in denen die Diversifikation nicht wie gewohnt funktionierte, weiterhin wichtig.
Der Global Income Fund wurde im Dezember 2009, mitten in der der globalen Finanzkrise, aufgelegt und konnte sich in diesem besonderen Umfeld gleich bewähren. Wir waren in der Lage, Preisverwerfungen in verschiedenen Anlageklassen für Investments zu nutzen, darunter Hochzinsanleihen durch Wohnhypotheken gesicherte Wertpapiere (RMBS), Wandelanleihen und andere Bereiche. Die gebündelte Flexibilität über Länder, Anlageklassen und Kapitalstrukturen hinweg hatte sich damals zu unseren Gunsten ausgewirkt, und wir sind überzeugt, dass diese Strategie auch nach dieser Krise erfolgreich sein wird. Denn heute ist unsere Diversifikation über 15 Anlageklassen hinweg umso größer – damals waren es gerade einmal sechs.
Wie ist die Income-Strategie heute positioniert?
Bernbaum: Wir sind bereits mit einer konservativeren Positionierung des Portfolios in das Jahr 2020 gestartet, indem wir beispielsweise die Aktienallokation reduziert hatten und im ersten Quartal weiter reduziert haben auf aktuell 29 Prozent. Diese defensivere Positionierung werden wir beibehalten, bis mehr Klarheit über Ausmaß und Dauer von COVID-19 besteht. Wir haben die Widerstandsfähigkeit des Portfolios darüber hinaus gestärkt, indem wir die Duration, also die durchschnittliche Kapitalbindungsdauer erhöhten, um die Abwärtsrisiken durch die Stressbelastungen bei anderen Anleihen- und Risikoaktiva einzudämmen. Die aktuelle Duration beträgt rund fünfeinhalb Jahre. Wir haben darüber hinaus die Qualität im Segment der Hochzinsanleihen erhöht und zudem eine Allokation in Anleihen mit Investment Grade Rating aufgebaut. Im März haben wir nicht zuletzt die Cash-Quote auf fast 10 Prozent erhöht, um dem Portfolio eine gewisse Flexibilität zu verleihen und Mittel für die sich nun bietenden Anlagechancen zur Verfügung zu haben. Einen wesentlichen Teil davon haben wir dann im April in Anleihen mit Investment Grade Rating investiert, wo wir nicht zuletzt aufgrund der Notenbankkäufe gute Chancen sehen.
Einige Unternehmen haben Dividendenkürzungen angekündigt. Wie wirkt sich das auf die Income-Strategie aus?
Bernbaum: Das ist auf jeden Fall ein wichtiger Punkt. Ziel der Income-Strategie ist es, Ausschüttungen aus der Bruttorendite und nicht aus der Substanz heraus vorzunehmen. Daran wird sich auch weiterhin nichts ändern. Sicherlich werden wir in verschiedenen Regionen und Sektoren Dividendenkürzungen und -aussetzungen sehen. Am stärksten ist diese Entwicklung in Europa zu beobachten, aber zu einem gewissen Grad auch in den Schwellenländern. Deshalb bevorzugen wir weiterhin defensive US-Aktien, bei denen weniger Dividendenkürzungen zu erwarten sind.
Es ist aber auch wichtig, die Gründe für diese Dividendenkürzungen auseinanderzuhalten: Manche Unternehmen werden beispielsweise von Aufsichtsbehörden oder Regierungen wie durch die Leitlinien der Europäischen Zentralbank (EZB) für europäische Banken zur Kürzung ihrer Dividenden angehalten. Andere Unternehmen haben dies eher proaktiv zur Stützung der kurzfristigen Liquidität angedacht. Unser strategischer Fokus liegt auf hochwertigen Unternehmen mit attraktiven, nachhaltigen Dividendenrenditen, und das Potenzial zu haben, im Laufe der Zeit zu steigen. Es gilt heute umso mehr, selektiv vorzugehen und so haben wir auf Einzeltitelebene analysiert, welche Unternehmen auch in einem Umfeld von Dividendenkürzungen und -streichungen noch attraktiv sind und entsprechend in solche Titel investiert, die auch in diesem Umfeld nachhaltige Ausschüttungen ermöglichen.
Hatte die Coronakrise bereits Auswirkungen auf die aktuelle Ausschüttung?
Bernbaum: Die aktuelle Ausschüttung im Mai konnte trotz volatilem Umfeld auf verlässlichem Niveau bleiben. Das Ziel unserer Income-Strategie ist es ja, mit einem äußerst breit gestreuten Multi-Asset-Portfolio regelmäßige Erträge zu erzielen. Und so lag die aktuelle Ausschüttung annualisiert bei 4,1 Prozent in der Anteilklasse A (div) – EUR. (Die Ausschüttungen sind nicht garantiert).
Die starken Schwankungen des Global Income Fund lagen auch an den Hochzinsanleihen, die durch den Einbruch der Ölpreise und die Besorgnis über Ausfälle unter Druck geraten sind. Was haben Sie hier getan?
Bernbaum: Wir haben einen massiven Abverkauf von Ölwerten erlebt, was zu einem Preisverfall in diesem wichtigen Teil des US-amerikanischen Hochzinssegments und in der gesamten Anlageklasse führte. Zwar hatten wir uns bereits im letzten Jahr auf der Anleihenseite defensiver positioniert, halten aber weiterhin rund ein Drittel des Fondsportfolios in Hochzinsanleihen. Und auch wenn wir damit am unteren Ende unserer historischen Allokation liegen, hat diese natürlich zu Schwankungen geführt. Wir haben aber beispielsweise die Streuung unserer Hochzinsanleihen regional erhöht und halten nun 25 Prozent unserer Allokation in Europa, da deren Kreditqualität höher ist. Zudem ist der Anteil europäischer Hochzinstitel im Energiebereich sehr gering. Auf Sektorebene bevorzugen wir ansonsten vor allem eher defensive Segmente wie Telekommunikation und Gesundheitswesen und meiden stark konjunkturabhängige Bereiche wie Energie, Metalle und Bergbau. Die wenigen Titel, die wir im Energiebereich halten, sind in weniger spekulativen Unternehmen. Wir reduzieren außerdem Investments in Anleihesektoren, die direkt von COVID-19 betroffen sind, die sich jedoch von ihren Tiefstständen im März erholt haben, wie der Reise- und Hotelsektor.
Inzwischen konnten die Hochzinsmärkte einen Teil der Verluste aus dem März wieder aufholen, da verschiedene Zentralbanken Unternehmensanleihen und selektiv auch Hochzinsanleihen kauften. Dadurch sanken die Risikoaufschläge wieder, stellen aber weiterhin einen guten Puffer für die Risiken dar. So schmerzhaft die letzten Wochen waren, es eröffneten sich Chancen, im Portfolio hohe Renditen festzuzurren. So sehen wir weiterhin eine gute Grundlage für eine überdurchschnittliche Ertragsentwicklung in den nächsten zwei bis drei Jahren. Generell liegt unser Fokus darauf, durch aktives Management bei den Anleihenpositionen qualitativ hochwertig und selektiv zu bleiben.
Sie sagten, dass Sie im April vor allem in Anleihen mit Investment-Grade-Rating investiert haben – was macht diese so attraktiv?
Bernbaum: Wir halten inzwischen fast 7 Prozent dieser Anlageklasse, sowohl in Titeln aus den USA als auch aus Europa. Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating erscheinen uns insofern sehr attraktiv, da sich die Risikoaufschläge deutlich ausgeweitet haben. Diese Unternehmen weisen starke Bilanzen auf und stehen nicht vor den grundlegenden Herausforderungen, denen sich einige Bereiche des Hochzinssegments gegenübersehen. Im Rahmen ihrer Anleihenkaufprogramme kaufen die Europäische Zentralbank EZB und die US-Notenbank Fed massiv Unternehmensanleihen mit Investment-Grade-Rating auf. Durch diese Programme hat sich eine Trendwende vollzogen, die für deutliche Unterstützung sorgt. Wir bevorzugen dabei Unternehmen mit höherem Rating, die ein attraktives absolutes Renditeniveau mit hoher Qualität bieten.
Sie investieren auch in verbriefte Vermögenswerte, die im März Liquiditätsprobleme hatten. Wie sollten sich diese zukünftig entwickeln?
Bernbaum: Unsere Allokation in Non-Agency-Verbriefungen – rund 5 Prozent des Portfolios – lag vornehmlich in „Residential Mortgage Backed Securities“, also mit Privatimmobilien besicherten Anleihen. Ziel dieser Investments war, vom starken US-Konsumenten und einem gesunden US-Immobilienmarkt zu profitieren, außerdem stellten sie eine gute Diversifizierung für unser Anleihenportfolio dar, das ansonsten an die Unternehmensbilanzen gebunden ist. In turbulenten Märkten war diese Anlageklasse in der Vergangenheit eigentlich stabil, aber angesichts der kombinierten Auswirkungen von COVID-19, die die Wirtschaft in eine Rezession trieben, stiegen auch die Sorgen über die Stabilität der Konsumenten. Viele Investoren lösten in Folge ihre Positionen auf, sodass die Preise schnell ein Ausverkaufsniveau erreichten. Wir wenden uns jedoch nicht von dem Sektor ab. Die erhebliche Unterstützung durch geld- und fiskalische Anreize wird dieses Segment stärken und unsere Investments hoher Qualität sind nach wie vor solide. Die Preisrückgänge durch die Liquiditätspanik waren übertrieben und angesichts verzerrter Preise halten wir Ausschau nach weiteren Anlagechancen in Sektoren mit robusten Kennzahlen. So halten wir grundsätzlich an unserer Allokation in die Anlageklasse fest, nehmen aber einige Umschichtungen vor.
Ist die Erholung an den Aktienmärkten nachhaltig?
Bernbaum: Derzeit ist es wirklich schwierig abzusehen, welche Märkte Risiken kurzfristig akkurat einpreisen, zumal die Bewertungen von den Gewinnergebnissen abhängig sein werden. Da die Unternehmen keine Prognosen abgeben, sind zukünftige Gewinne jedoch ungewiss. Die Kluft zwischen den Analystenschätzungen und den tatsächlichen Gewinnzahlen wird sicher noch weiter steigen. Daher ist es schwierig, eine allgemeingültige Aussage zu treffen, wie attraktiv bewertet Aktien derzeit sind. Allerdings blickt der Markt momentan über die Unternehmensgewinne für das erste Quartal 2020 und das zweite Quartal 2020 hinaus und nimmt derzeit das zweite Halbjahr 2020 und das erste Halbjahr 2021 ins Visier.
Die Erholung der Aktienmärkte von ihren Tiefstständen war extrem und vollzog sich sehr schnell. An diesem Punkt dürften die Aktienmärkte eine Verschnaufpause einlegen und vorerst seitwärts tendieren. US-Aktien haben sich stärker erholt als andere Märkte, was vor allem an der hohen Konzentration großer Technologieunternehmen im US-Markt liegt. So machen die fünf größten Titel im S&P 500 aktuell rund 20 Prozent der Marktkapitalisierung aus. Diese Titel haben fast ein Drittel der Rallye Anfang April getragen. Sektoren wie US-Small-Caps liegen dagegen weiterhin zurück. Noch fühlen wir uns nicht wohl damit, das Aktienrisiko weiter zu erhöhen: Erst wenn ein erfolgreicher Neustart der Weltwirtschaft erfolgt ist, würden wir bei Aktien, bei denen wir attraktive Bewertungen sehen, investieren. Dies könnte Schwellenländerregionen betreffen, insbesondere in Asien, die aus unserer Sicht vor einer Erholung stehen.
Wie schätzen Sie die Renditeaussichten für Ihre Strategie für die nächsten 12 Monate ein?
Bernbaum: Aus Sicht der Gesamtportfoliorendite erwarten wir, dass die Renditen weiter sehr attraktiv bleiben. Ende Februar lagen wir bei rund 4,5 Prozent, Ende März bei 5 Prozent. Dieser Anstieg ist auf den Rückgang der Kurse der unterliegenden Wertpapiere zurückzuführen, insbesondere im Hochzinssegment sowie bei Aktien. Uns ist bewusst, dass es Dividendenkürzungen gab. Umso wichtiger war und bleibt die Einzeltitelauswahl, damit wir Aktien mit stabilen Dividenden und mittelfristigem Dividendenwachstum im Fonds haben. Vor diesem Hintergrund bietet der Global Income Fund sehr attraktive Chancen, nicht zuletzt, da zu erwarten ist, dass die Zinsen vieler traditioneller Renditequellen langfristig sehr niedrig bleiben werden. Wahrscheinlich wird die Suche nach attraktivem Income vor Ende der Rezession beginnen.
Die Wertentwicklung der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die aktuelle und zukünftige Wertentwicklung.
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