Derzeit weisen viele Kommentatoren auf ein seltsam anmutendes Phänomen an den Kapitalmärkten hin:
Während inverse Zinskurven an den Anleihemärkten auf eine Konjunkturabschwächung deuteten, wird gleichzeitig an den Aktienmärkten so gefeiert, als ob es keinen Morgen gäbe. Doch stimmt dieses Bild überhaupt? Dazu ein paar Grafiken: Schon die erste zeigt, dass die Aktienwelt tatsächlich aus drei Teilen besteht: Dem US-Aktienmarkt (gelbe Linie), den Aktienmärkten in den Schwellenländern (grüne Linie) und der EAFE-Region aus Europa, Asien/Australien und dem Nahen Osten (blaue Linie), die damit faktisch die entwickelten Aktienmärkte ohne die USA umfasst. Seit dem Höhepunkt am 18. Januar vergangenen Jahres haben dies EAFE-Börsen rund 17% verloren, in den Schwellenländern ging es gar um fast 25% nach unten, während sich die Kurse an der Wall Street auf dem Rekordniveau gehalten haben. Zwar sind bei dieser Betrachtung die Dividendenausschüttungen nicht berücksichtigt, dessen ungeachtet entsprechen die Daten aber immer noch der Definition eines Bärenmarkts. Das tatsächliche Duell war also nicht das der entwickelten gegen die aufstrebende Welt, sondern das der USA gegen den Rest der Welt.
Werfen wir jetzt noch einen genaueren Blick auf die Wall Street, so lässt sich erkennen, dass dort die Wertentwicklung von gerade einmal drei Sektoren getragen wurde. Während diese neue Rekordwerte markierten, kam der breite Markt seit dem 18. Januar 2018 nicht wirklich von der Stelle. Dabei handelt es sich um langlebige Konsumgüter (Amazon), Informationstechnologie und Versorger. Sieht das noch nach einem Bullenmarkt aus? Nicht unbedingt. Und stimmt das Bild von der Party an den Aktienmärkten? Für mich eher nicht, wenn man die regionalen und branchenspezifischen Besonderheiten berücksichtigt.
Doch welche Botschaft geben uns die Börsen damit? Vor allem die, dass es eine ganze Reihe von Unsicherheiten gibt, die – abgesehen von den üblichen Verdächtigen, nämlich den FAANG-Werten – offenbar schon in die Kurse eingepreist wurden. Die Notenbanken können über die Geldpolitik zwar womöglich kurzfristig Volatilitäten glätten, verschlechtern sich aber die Unternehmensdaten und das makroökonomische Umfeld, können sie jedoch nicht mehr viel nachlegen. Es mag ihnen zwar noch gelingen, kurzfristig die Stimmung aufzuhellen, auf längere Sicht ist aber alleine das Wachstum wichtig.
Aus dieser Analyse stellen sich zumindest mir zwei Fragen:
Nämlich zunächst, ob die US-Aktienmärkte anfangen werden, sich schlechter als andere Börsen zu entwickeln. Darauf würde ich angesichts der Historie jedoch nicht schließen. Denn letztlich haben die US-Aktien die Papiere aus dem Rest der Welt deswegen übertroffen, weil die Gewinne der Unternehmen aus den USA in den vergangenen Jahren wesentlich stärker gewachsen sind (6,6% p.a. Gewinnwachstum in den vergangenen fünf Jahren gegenüber 1,33% in der EAFE-Region und einem Minus von 1,74% in den Schwellenländern). Viel von diesem Vorsprung ist zwar auf den Sprung im ersten Quartal 2018 zurückzuführen, als sich die Erleichterungen durch die Steuerreform von US-Präsident Donald Trump vollständig in den Zahlen der Unternehmen manifestierten. Aber auch das zählt als Gewinnwachstum. Und selbst bei einer Betrachtung, die diesen Effekt außer Acht lässt, hat die „US Inc.“ andere Regionen hinter sich gelassen.
Die zweite Frage lautet, ob die weltweiten Aktienmärkte in den kommenden Monaten unter Druck kommen werden. Bei der Antwort tendieren wir zu einem „Ja“. Heißt das aber auch, dass Investoren unter anderem wegen der globalen Unsicherheiten schleunigst die Aktienquote reduzieren sollten? Hierzu gibt es sicher unterschiedliche Auffassungen. Dessen ungeachtet lässt sich aber wohl übereinstimmend sagen, dass Aktien derzeit noch weit davon entfernt sind, extrem teuer zu sein. Auch die Wahrscheinlichkeit eines sogenannten Mean-Reversion-Effekts, einer Mittelwertrückkehr, nach unten ist derzeit eher niedrig, verglichen mit dem vergangenen Jahr. Außerdem sind die Bewertungen und Aussichten für Anleihen noch deutlich unerforschter, als dies bei Aktien der Fall ist. Daher ist die größte Gefahr für die Kapitalmärkte meiner Ansicht nach eine weniger „taubenhaft“ als erwartet agierende US-Notenbank. Denn der einzige Makro-Treiber, bei dem die Kapitalmärkte zu optimistisch sind, ist die Höhe der Zinssenkungen durch die Federal Reserve – doch genau dort ist Platz für negative Überraschungen. Als eine Abhilfe für Investoren, insbesondere in der aktuellen Marktphase, kann ein sorgsames Portfoliomanagement mit einem Fokus auf aktivem Risikomanagement und einer durchdachten Anlageaufteilung betrachtet werden.
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