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Marktaussichten für das zweite Halbjahr 2017


Marktaussichten für das zweite Halbjahr 2017
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10.08.2017 | Larry Hatheway: Im weiteren Jahresverlauf dürften sich Marktrückschläge in Grenzen halten – dank des soliden fundamentalen Umfelds

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Larry Hatheway, Group Head GAM Investment Solutions und Chefökonom beim Asset Manager GAM, über die Einschätzungen des Asset Allocation Committees zu den Marktaussichten für das zweite Halbjahr 2017.

Trotz des weltweit nur mäßigen Wachstums und der schwindenden Hoffnung auf eine reflationäre Politik in den USA schnitten Risikoanlagen im ersten Halbjahr 2017 gut ab. Auf den globalen Anleihemärkten zeigte sich dagegen ein anderes Bild. Nach einer schwächeren Phase Anfang des Jahres legten diese von März bis Juni kräftig zu, nur um dann Ende des zweiten Quartals einen weiteren Rückschlag zu erleiden. Anleihen beendeten damit die erste Jahreshälfte nahe dem Mittelwert ihrer sechsmonatigen Handelsspanne. Der US-Dollar tendierte im Allgemeinen schwächer, insbesondere gegenüber den höher rentierlichen Schwellenländerwährungen und in jüngster Zeit auch gegenüber dem Euro.

Das von uns und vielen Analysten veranschlagte Renditeniveau für 2017 wurde an den Aktienmärkten bereits im ersten Halbjahr erreicht oder sogar übertroffen. Anleger stellen sich nun zurecht die Frage, ob die sich die seit Jahresanfang erzielten stetigen Gewinne in den letzten sechs Monaten des Jahres aufrechterhalten lassen.

Entwicklung an den Aktienmärkten eher in moderatem Rahmen
Nach Ansicht des Asset Allocation Committee dürfte die Performance an den Aktienmärkten künftig eher verhalten ausfallen. Aus diesem Grund wurden Risikoallokationen in verschiedenen Strategien zugunsten höherer Barbestände reduziert oder in stärkere Gewichtungen von Unternehmensanleihen mit kurzer Duration umgeschichtet. Die allgemeine Zurückhaltung äußert sich auch in dem Wunsch des gesamten Committees, die Aktienallokationen bei weiteren starken Kurszuwächsen an den Märkten erneut zu verringern.

Dieser vorsichtigere Ansatz entspricht unserer Einschätzung, dass die wahrscheinliche Verbesserung der Unternehmensgewinne vor allem in den USA bereits zu einem großen Teil in den Aktienkursen eingepreist ist. Die Erwartungen der Analysten im Hinblick auf den Energiesektor sind möglicherweise zu optimistisch, da die Gewinne unter den niedrigen Ölpreisen leiden werden. In Europa, in ausgewählten Schwellenländern und in Japan werden die Kurse stärker durch Unternehmensgewinne gestützt. Der Operating Leverage ist nach wie vor günstig und ein langfristiger Anstieg der Margen und des Kapitalumschlags – insbesondere in Japan – rechtfertigt höhere Bewertungen.

Das Ausmaß möglicher Marktrückschläge sollte sich laut Einschätzung des Commitees dank eines guten fundamentalen Umfelds allerdings in Grenzen halten. In den USA, in Nordeuropa und in Japan stützt sich das Wachstum auf die steigenden Haushaltseinkommen sowie auf höhere Unternehmensgewinne. Doch weder Kreditschöpfung noch Anlageinvestitionen erreichen ein besonders hohes Niveau. Dies hat ein bescheidenes Wachstum zur Folge, das ebenso unbefriedigend wie robust ist. Unbefriedigend, da die Wachstumsschwäche die Einkommensungleichheit nicht gemindert hat. Robust, da die Anleger höhere Risiken an den Kapitalmärkten übernehmen, denn Wachstum und Unternehmensgewinne werden nur geringfügig durch die politische Unsicherheit belastet.

Übergewicht in Growth-Anlagen könnte sich als vorteilhaft erweisen
Unter der Oberfläche einer scheinbar stabilen Performance an den Aktienmärkten sehen sich die Anleger mit einer raschen Rotation zwischen den einzelnen Anlagestilen und Regionen konfrontiert. So blieben beispielsweise Value-Anlagen nach der starken Wertentwicklung Ende letzten Jahres seit Anfang 2017 meist hinter Growth-Strategien zurück. Diese Entwicklung resultiert teilweise aus den schwächeren Surprise-Indizes für das Wirtschaftswachstum und der Abflachung der Renditekurven, seit die Inflation unter den Erwartungen bleibt. Die Kurse von Technologieaktien fielen zuletzt gegenüber ihren Höchstständen zurück, da Anleger ihre Übergewichtung reduzierten. Dagegen zogen Finanz- und Energiewerte in jüngster Zeit wieder leicht an. Auf Ebene der Regionen entwickelten sich die europäischen Aktienmärkte in den letzten drei Monaten unterdurchschnittlich, da der stärkere Euro die Gewinnerwartungen in der Eurozone belastete.

Im Hinblick auf die Asset Allocation bevorzugt das Committee weiterhin eine leichte Übergewichtung globaler Aktien mit einem Schwerpunkt in Europa, Japan und den Schwellenländern. Trotz der starken Performance von Technologieaktien im bisherigen Jahresverlauf werden Growth-Anlagen gegenüber Value-Anlagen übergewichtet. Im Anleihesegment gibt das Committee nachrangigen Schuldtiteln, älteren Mortgage-Backed Securities und Schwellenländeranleihen in Lokalwährung den Vorrang gegenüber Staatsanleihen. Die Duration wird unter den Benchmark-Allokationen gehalten. Das aktive Währungsrisiko wurde reduziert. Dabei wurden bevorzugt Positionen in britischen Pfund in Phasen starker Wechselkurse verkauft.

Inflation, harte Landung Chinas und politischer Einfluss als mögliche Risikofaktoren
Trotz der am Markt vorherrschenden Erwartung einer anhaltend niedrigen Inflation beurteilen wir einen Inflationsanstieg als wesentliches Portfoliorisiko. Der Marktkonsens rechnet nur mit einem geringen Anstieg der Lohn- oder Preisinflation. Die spiegelt sich auch in den niedrigen Break-Even-Inflationsraten an den Märkten für inflationsindexierte Papiere wider. Sollte eine angespanntere Lage an den Arbeits- und Gütermärkten zu Besorgnis über steigende Inflationsraten führen, dürfte dies für die Portfolios schwerwiegende Folgen haben, da dann sowohl die Aktien- als auch die Anleihenkurse unter Druck geraten.

In China ist der Kreditimpuls inzwischen negativ, nachdem die Behörden außerbilanzielle Finanzierungen und die Kreditvergabe durch kleine Banken stark reguliert haben. Dass die Rohstoffpreise trotz der Abschwächung des US-Dollars gesunken sind, ist möglicherweise bereits ein Hinweis auf die Besorgnis der Anleger über die Verlangsamung der Anlageinvestitionen. Selbst wenn die chinesischen Behörden ihre Kreditpolitik bei einer Konjunkturschwäche lockern, könnte die Befürchtung eines schwächeren Wachstums in China die Märkte stark belasten. Dies hat sich Mitte 2015 und Anfang 2016 bereits schon einmal gezeigt.

Das Committee sieht zudem mehrere Quellen für mögliche politische Risiken. Falls die Inflation nicht anzieht, könnten die Zinserhöhungen und die Bilanznormalisierung der US-Notenbank zu höheren Realzinsen führen, die das Kreditwachstum belasten. Darüber hinaus könnte eine restriktivere Haltung der Europäischen Zentralbank einen massiven weltweiten Ausverkauf von Anleihen auslösen. Wie die jüngsten Kursbewegungen gezeigt haben, kann Europa an den globalen Anleihenmärkten durchaus den Ton angeben. Falls die US-Regierung unter Donald Trump konkrete protektionistische Maßnahmen ergreift, könnte die Besorgnis über Handelskonflikte und eine weltweite Abkühlung des Wirtschaftswachstums das Vertrauen in wachsende Unternehmensgewinne untergraben und somit die globalen Aktienbewertungen infrage stellen.


Verantwortlich für den Inhalt:
GAM Anlagefonds AG, Klausstr. 10, CH-8034 Zürich
Tel.: +41 (0) 58 426 30 30, Fax: +41 (0) 58 426 30 75
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